中国为什么没有比较大的金融危机现象？而美国总是发生金融危机？ 第1页

在1978年以前，我们还只有一家银行，即中国人民银行，同时承担着中央银行和商业银行的职责。因为在计划经济体制下，国家既是储蓄主体，也是投资主体，通过人民银行实行统存统贷，所以不需要充当金融媒介的商业银行。

从严格意义上来讲，当时的人民银行除了发行货币和经营国库外，当时并没有多少现代意义上央行的职能，因为毕竟只有一家银行，所以人民银行基本属于财政部的一个钱袋子，给国民经济提供短期有息的流动资金，而涉及到固定资产投资等长期无偿资金一般都是由财政直接拨款。

而且当时不光是没有商业银行，连一家保险公司都没有（中国人民保险在改革开放后恢复），更不用说证券公司、信托公司了。解放后其实有一家保险公司，就是中国人保，但在改革开放前，保险被视作“私有经济的产物”，因此早在1955年的时候，保险经纪人制度就被完全废除，1958年，国内保险已经被全面停办了。有的险种，比方说“罢工险”，更是被视作资本家的“帮凶”，受到了重点批判，因此到60年代末，除了少量涉外的保险，大部分保险都已经停办。但是有意思的是，当时在人民银行下面还是保留了一个九人的保险业务小组，因为当时国家为了赚外汇，还是需要有一些涉及远洋航运的国际贸易需要保险，因此需要找国外的保险公司进行分保和再保，这九个人主要就干这个，他们一边批判着西方的保险理论，一边还得跟西方的保险公司进行着业务联络。

新中国第一家信托公司是1979年成立的中信信托，而新中国第一家证券公司1987年才成立，叫深圳特区证券公司，那个时候股票还比较少，证券公司的主要责任是推销和交易国债。“太极生两仪，两仪生四象”，可以说现在中国几乎所有的金融机构，多多少少向上都能追溯到人民银行，人民银行就像一个母体，先是分出了工农中建交几大行，这几大行慢慢又分出了众多的信托公司和证券公司。上海最早和最大的几家证券公司，申银，万国，海通都是从人民银行、工行、交行体系中独立出来的。

现在大家知道北京有条金融街，是中国的金融中心，但实际上从清朝开始到改革开放前，金融街在另外一个地方，就是西交民巷，从清朝的大清银行，到民国时期的中国银行，再到新中国成立后的中国人民银行，农业银行总行等，都曾经主要集中在西交民巷。改革开放前，这条路被改成叫“反修路”（同样见证了中国金融历史的另一条路东交民巷被改成“反帝路”），可见，金融业当年可是被视为资本主义的洪水猛兽的，这个词离普通老百姓仿佛非常遥远。

改革开放后，人民银行逐步将商业银行业务剥离出来，这才有了中国银行，同时恢复和成立了农业银行，工商银行，建设银行，交通银行等商业银行，当时叫“专业银行”，这个从名字就可以看出这些银行确实很“专业”。当时这几大专业银行都是国务院直属的局级经济实体，政企分开已经是很后面的事情了。

我们现在的股市和期货市场也只不过是1990才有的，而人家都已经玩了几百年了。我国金融监管这么多年来，整体上其实还是延续小平同志当年那句经典的话：“资本主义可以搞股市，社会主义也可以搞嘛……要坚决地试，搞不好可以关掉嘛”，这种监管思维一以贯之，不光是股市，可以说是贯穿了改革开放四十年金融业发展的整个过程。

而经常被人视作金融危机导火索的金融衍生品，这个东西很长时间内在国内几乎可以说是没有。除了商品期货以外，什么期权，掉期，远期，根本就没有什么可以做的标的，各大院校开设的金融工程专业，学的都是在国内基本属于毫无用武之地的“屠龙之技”。

1992年，上交所最早开放了国债期货交易，但在1995年，受3.27和3.19国债期货事件影响，加之几次大力清理整顿仍然无法有效抑制市场的投机和内幕交易等恶意操纵市场的行为，证监会只能无奈地下令无限期暂停国债期货的交易。而这一停就停了接近20年，直到2013年9月，随着债券市场的逐渐成熟，国债期货交易终于被恢复——到现在也就不到6年时间。

而股指期货的历史就更短了，2010年才被证监会批准上市交易——到现在也才不过9年时间，标的也仅仅局限于沪深300，上证50，中证500等几个指数。2015年股灾后为了限制做空，中金所宣布所有股指期货品种每天限仓10手，同时大幅提高了保证金比例和日内平仓的手续费费率，这样一来基本上就把原来还很活跃的股指期货交易的交易量一下子打到谷底，交易量只有高峰期的1%不到，股指期货基本上已经没有了流动性，失去了套保对冲的功能成为鸡肋，可以说已经名存实亡。股指期货为股灾背了锅，证券市场的发展又开了一段时间倒车，直到这个月（2019年4月），证监会才同意中金所降低保证金比例和平仓费率，同时把“日内过度交易行为”标准上调为单个合约500手，这才算是在恢复股指交易“常态化”的道路上迈出了重要一步。虽然股指期货这样的一番折腾一定程度上维护了股灾后股票市场的稳定，但是也是付出了比较大的代价的，且不说对中国对冲基金发展的影响，更重要的是，对股指期货交易进行限制让中金所失去了股指期货的定价权，被新加坡交易所的新华富时A50股指期货抓住机会做大做强，目前新华富时A50股指期货日成交量经常超过100万手，远远超过中金所三个股指期货成交量之和。

国债和股指的衍生品尚且如此，其他的债券和个股的金融衍生品那就更不用说了。融资融券是2010年才开始试点的，可以作为融资融券标的物的股票经过五次扩容，两市加起来目前也只有不到1000支标的物，杠杆也只能加一倍，特别对于融券交易来说，交易对手只能选择券商，能借到的券非常少也非常有限。而在很多成熟资本市场，任何投资人都可以借出手里的股票赚利息。

对于期权来说，目前也只有上交所的上证50ETF期权孤零零的一支，投资门槛也挺高，但这是目前唯一的可以合法做空的期权标的，而场内个股期权是没有的，17年底场外个股期权火了一阵，原本场外个股期权只对机构投资者开放，但在中国只要有个口子放开，马上各种钻政策空子的人就会涌入，很多个人就通过借私募和期货通道进入场外期权市场，甚至还有很多上市公司的大股东靠买卖自家公司的股票期权发了大财，实际上这已经有内幕交易和操纵市场的嫌疑了，于是很快，监管又把场外个股期权给叫停了。我曾经有个朋友有个私募壳子，自己之前发基金炒股票一直亏，基金最后清盘，结果抓住机会做场外期权通道，日进斗金，还没有风险，几个月时间发了笔小财。

再说说掉期（互换），这个在外汇和利率市场做得很多，实际上在成熟的资本市场，商品和股票掉期合约也是一种很常见的金融衍生品，目前我国场外的大宗商品掉期市场才刚刚开始起步，更别说场内了，而股票掉期交易市场是没有的，场内场外都没有，2015年股灾前很多券商搞过融资性收益互换，其实就是变相配资，可以给投资人加2到5倍杠杆，很快也被监管叫停。

也就是说，金融危机的产生是需要土壤的，首先得有一个发达的、充满了投机行为的“金融市场”，而我国1992年十四大后才正式确立了要大力发展社会主义市场经济的国策方针，才开始逐步从1978年后的计划市场双轨制转向市场经济，而且1992年还是个开始，很多领域都是逐步放开市场化，即便到在仍然还有很多领域，如烟草，电信，能源等所谓的“国民经济的命脉行业”，还是由国企垄断的。金融没有，市场没有，怎么会有金融危机呢？

这里并不是说金融衍生品就是金融危机的罪魁祸首，相反，有做空功能的金融衍生品反而是金融市场的“清道夫”，会让金融市场更加健康理性。金融危机的发生，往往是由于场外不受监管的金融衍生品无序发展导致，比方说08年的次贷危机就是如此。就像一个庞大的地下赌场，金融危机产生的根本原因还是因为人性的贪婪，跟工具本身没有太大关系。

其次，我觉得我们还是要再定义一下什么是金融危机，同时还得搞清楚金融危机和经济危机的区别，因为很多人一不小心就会把金融危机和经济危机混为一谈。

我们说一般金融危机有这么几个表现，比方说股市大幅下跌，金融机构倒闭潮，社会信用萎缩，投融资行为陷入低潮，大量财富被消灭等等。如果这么来衡量的话，那么08年美国的次贷危机无疑是一次涉及全球的金融危机，当时道琼斯指数从2007年最高的14198.10点一路跌到2009年初的最低点6469.95点，腰斩跌去了50%多，华尔街前五大投行全军覆没，倒闭两个（贝尔斯登和雷曼），被收购一个（美林），还有两个（高盛、摩根士丹利）因为与美联储和白宫关系深厚，从拉皮条的（只能从资本市场和货币市场拆借）投资银行摇身一变，成功地转型成为可以直接骗老百姓的钱（可以吸储）的商业银行。

但是大家也都知道，同期我大A股的表现更为刺激，从6124到1664，跌了70%多，如果从狭义的定义来说，这种跌幅绝对算得上是金融危机了，15年亦然。但是07年那次股市大跌最终并没有对我们的金融体系和经济造成太大的影响，因为当时股市杠杆不高，加杠杆手段也有限（其实现在也挺有限的），也没有任何可以做空的工具，因此暴涨暴跌过后，也没有出现大量金融机构倒闭的现象，货币和财富从总量上看并没有被大规模消灭，只不过从一些人的口袋里转移到了另一些人的口袋里而已，所以那次股灾本质也就是一场全民参与的大型赌博活动而已，社会信用和经济活动也并没有受到太多的影响而陷入萎缩的恶性循环，相反由于之后大规模的刺激计划的推出，我们的经济反而在之后的几年里一支独秀。但是，在杠杆这么低，也没有金融衍生品的情况下，股市居然还能如此地暴涨暴跌，这说明市场本身以及市场中的投资人，是极其不成熟的。

时间再往前倒退一些，1998年，东南亚金融危机爆发，中国虽然保持了人民币汇率的稳定，承担起了一个崛起中的经济大国应有的责任，但是受到的冲击依然不小，因为中国经济当时已经开始逐渐融入全球，加上当时金融业的反腐和监管不到位，使得90年代曾经非常繁荣的信托行业遭遇了一次倒闭破产潮，这也可以算是一次金融危机，当时国内最大的几家信托公司，中农信、中创、广国投纷纷破产。当时在广东省领导的强力整治下，广东省有843家农金会、150家城信社、28家信托公司、48家证券营业部被重组或关闭，涉及2000多个营业网点和200多万自然人的地方中小金融机构。这也为之后在全国范围内整治金融环境提供了经验和样板。1998年，监管部门对金融行业实行了更加严格的分业经营和牌照管理，有效地防止了风险的扩散。

广国投当年曾经是广东省借外债的一个主要融资平台，1998年由于东南亚金融危机，很多外资债权人流动性紧张，纷纷要求广国投还钱，而当时的广国投跟当国内很多金融机构一样，风控意识薄弱，资产质量堪忧，实际已经资不抵债。就像如今的城投信仰一样，当时类似广国投这种公司一般都被投资人认为是国家信用背书的金融机构，这就让当时的中央面临一个两难的境地，如果给这类金融机构兜底，那么当时外汇储备的60%可能都要拿来拨备，这是无法想象，也是不可能的。于是当时中央最后决定让这些企业破产，与主权信用脱钩，这对当时中国的主权信用，以及广东省这个对外开放的窗口省份的信用造成了很大的冲击，国际三大评级公司纷纷下调了中国的主权评级。不过长痛不如短痛，丢掉包袱吸取教训之后，加之中国加入WTO，广东省的经济很快又进入了一个新的腾飞阶段。

1998年前后的金融行业其实还存在着比较严重的混业经营，以广国投为例，广国投不光做投融资业务，还向老百姓吸储，有7万多自然人在广国投存了钱，同时广国投还经营了十几家证券营业部，兼营着证券业务。最后还是央行行使了最后贷款人角色，由中国银行出面兑付了个人储户的存款，十几家证券营业部则由广发证券接管，而对于机构债权人随后几年总共进行了三次清偿，总清偿比例不足20%。

在2000年左右，其实有大量的信托和证券公司倒闭或被托管，经济越发达越开放的省份情况越严重，典型案例有南方证券、大鹏证券、巨田证券（前身即中国第一家证券公司深圳特区证券）等，而这几家证券公司都在广东。那个时候证券行业还处于野蛮生长时期，违规代客理财和侵占挪用客户保证金等事件层出不穷，而经过大力整治，这十几年来，我们已经很少听到金融机构倒闭破产的新闻了，监管越来越给力和成熟。很多信托业的老前辈说起1998年那次信托业整顿至今仍记忆犹新，有些人当时刚入行就碰上这么个事儿，每天就是检查整顿，也没什么业务可以做，每天上班大眼瞪小眼，结果就是整个信托行业陷入了一个长达10年的低谷期，直到08年之后房地产信托的兴起，才让信托行业又重新变成了金饭碗。

有意思的是，差不多20年后的2017年，广国投名下的地产公司及资产包以551亿元的价格被万科拍得，里面包含广州16块商用和住宅地，这些地现在看来都是位置极佳的绝版土地，而551亿元这个数字已经是当年广国投总债权金额的两倍多了。

其实大大小小的金融危机离我们并不远，只不过不同的人感受程度不一样罢了。这两年的P2P倒闭潮算不算金融危机？我觉得从某些方面来讲应该算。很多P2P公司不管从哪个方面来看，已经是准金融机构了。当然P2P也不能一杆子打死说都是骗子，实际上以我的亲身观察来说，P2P行业在某些时间点和某些局部还是很有效地支持了民营经济的。P2P本身不过是民间金融的互联网化而已，神化和妖魔化都不利于这个行业的良性发展。

也就是说，在很长一段时间内，“金融”和“市场”都没有，自然也就很难出现金融危机，而改革开放后，有很多次受国内外经济金融环境影响，出现了金融危机的苗头，最后由于处置得当，波及和影响都被控制在比较小的范围内。

其实在1931年的时候，上海就已经有100多家证券交易所，投机风气盛行，后来由于日寇入侵，消停了好多年，但在抗日战争后期和解放战争时期，上海的证券投资又开始火爆起来，在那种年代和乱世下，金融市场可以说也是混乱不堪，因此解放前的上海就出现过多次金融危机，原因很多，但金融危机的本质无外乎就是信用体系的透支和崩溃。

这说明只有当金融市场以及投机行为存在且过度繁荣，才会有金融危机。

“本来无一物，何处惹尘埃”，金融都没有，还来的哪门子的金融危机。

同时，从金融监管的发展过程也可以看出，我国任何的金融业的改革和创新都是摸着石头过河，小心而谨慎。但这也导致投资者很难受到市场充分的教育，也不懂得为自己的投资负责，这个从这两年P2P爆雷后投资人的各种表现就可以看出来，一直在监管“襁褓”里的投资人迟迟无法成熟起来，契约精神也无法得到有效的尊重，这使得我国的金融业仍然没有跳出“一抓就死，一放就乱”的监管怪圈。因此，我国的金融市场的开放前进基本经常都是“走两步退一步”的方式在缓步前行，目的也就是现在常说的“坚决守住不发生系统性金融风险底线”，那些经历了改革开放后金融业激情澎湃火红年代的人，可能会觉得现在的金融环境有些无趣，但是这是金融市场走向规范和成熟的必经之路。

不过再换句话说，这也说明了，即便改革开放已经40年了，我们仍然处于一种金融抑制和金融垄断状态，稳定一定会在某种程度上以牺牲发展速度为代价，中国的金融监管就是不断地在这中间试探寻找一个风险与效率平衡的点，也有不少的血泪教训，监管和投资者也没少交学费。

但是目前的金融环境确实对民营经济不太友好，民营企业融资难的问题，一方面也可以说是民营老板自己作出来的，诚信的企业家少，社会信用体系也没有完善，但另一方面，也是中国金融业在既有的发展路径下必然的结果。解决这个问题需要风险偏好更高的民间金融资本，但是这几年来的乱象让监管不得不又像对当年信托和证券业一样对民间金融创新踩了刹车。实际上我国的民间金融历史悠久，比方说最近准备参选台湾地区领导人的郭台铭，其早年创业的资金就是其母从民间标会里筹集而来的，标会可以说是农村信用社的雏形了。

再以这几年很火的消费金融为例，实际上原来很多国有银行和股份制银行一直都在做消费金融，但却没有什么存在感，换句时髦的话说就是还不够“普惠”，这两年以BATJ等公司为代表的互联网公司掀起了一股金融科技的浪潮，可以说是用技术部分解决了消费金融小，散，乱以及成本高的问题，也让很多原来一倍子都不可能和银行等传统金融机构发生关系的人，享受到了金融服务。当然，现在做的还远远不够，乱象也很多，行业的规范发展还需要时间。

说完金融危机，再来谈谈经济危机，好像我们不光金融危机没怎么发生过，经济危机似乎也基本没发生过。经济危机的内涵和外延较之金融危机来说要丰富得多，但金融危机往往会引发不同程度的经济危机，毕竟金融是经济的血液，血液出毛病了经济多少都会受到一些影响。但资本主义国家几次最严重的几次经济危机，都是金融危机引发的，而资本主义经济危机往往都由债务危机引发，或者最早表现为债务危机，因为债务支撑消费和投资，过度负债和信用的过度扩张，只要经济出现一点风吹草动，就很容易使得社会信用链条崩塌，凯恩斯主义的本质其实就是国家信用支撑崩溃的社会信用体系来维持社会总需求（包括投资和消费），同时也是一种时间换空间的作法，相当于一种国家层面的过桥信用支持，如果在这一时期技术能够进步，经济能够找到新的增长点，那么经济可能就能走出低谷复苏，不然很容易就会陷入美国70年代那样的滞涨。其实，过去一个世纪以来各个凯恩斯主义总是能不断奏效的原因还是在于科技的不断进步不断地创造了新的需求和新的增长点，一旦科技进步的脚步放缓或者边际放缓，那么凯恩斯主义最后不过只能产生一个流动性陷阱而已，因为货币的扩张无法创造新的有效需求。

我们中学的政治书上都学过，资本主义经济危机的本质是生产的相对过剩，而我们从短缺经济到过剩经济最多也就不过二十来年。资本主义经济危机的主要表现是工业总产值下降，社会总需求下降，工厂大量破产，工人失业，农民破产，各类资产包括金融资产的价格都大幅下跌。工人大规模下岗其实我们经历过，但我们的农民无法破产，因为目前为止，土地承包权并没有货币化，无法作为产权要素在市场中流动，农民自然也不会破产。90年代工人下岗潮实际上并不是社会总需求不足，不过是经济在换档调结构的一种暂时的结构性失业，国家整体的GDP还是在高速增长的，因此也并不能称之为经济危机。

但毕竟中国人大规模地参与到市场经济中来，以及大规模的城市化，也就是近二十年来的事情，农村居民一开始是农闲的时候进城打工，再到后来干脆不种田了成了全职的农民工，这当中的一部分人在城市挣了钱，买房定居下来，即便户口没有迁入，其实也已经完成了“人的城市化”。也就是说，历史上绝大多数的中国人在绝大多数的时间里，还是过着自给自足的封闭的小农经济，在小农经济模式下，经济危机很难发生。

美国第七任总统安德鲁·杰克逊(Andrew Jackson)在1840年代曾经搞出一次金融危机，进而演变成经济危机，据说当时全美90%的工厂都倒闭了或者濒临倒闭，但是当时由于美国90%左右的人口仍然是以农民为主，工业革命也还刚开始，因此，受损最多的是工厂主，工人，华尔街的投机者以及炒房者。同样的事情发生在20世纪三十年代就不同了，后者造成了对世界影响深远的大萧条。

经济的繁荣与危机的周期，就是一个起飞着陆的过程，经济危机就是一种硬着陆，格式化了重来，东南亚就是如此，还有一种是软着陆，危机被控制在有限的范围内。如果是很长时间内都是趴在地板上，也就无所谓危机不危机了。

实际上不说危机，就说经济方面的挑战，其实年年都有，每年都说今年将是最难的一年。比方说在1992年，经济出现了过热的现象，因此在1993年国家实行了适度从紧的财政货币政策，同时调整经济结构，使得当时的通货膨胀得到有效遏制，但也刺破了海南等地的房地产泡沫，占全国0.6%总人口的海南省留下了占全国10%的积压商品房。全省“烂尾楼”高达600多栋、1600多万平方米，闲置土地18834公顷，积压资金800亿元，仅四大国有商业银行的坏账就高达300亿元。后来倒闭的南方证券和华夏证券均在海南投资有大量的房地产，在2001年以前，券商是可以直接搞实业投资的，很多券商券商违规挪用客户的保证金做了很多投资，而拖垮华夏证券除了海南房地产以外，就是后来买了瓦良格号航母。最终证监会在2001年下令，证券公司不能做直接的实业投资。

虽然1993年之后几年经济增速虽然逐年放缓，但一直到东南亚金融危机后的1999年，增速都始终在7.5以上，可以说基本实现了软着陆，为后来加入WTO后的经济再次起飞打下了基础。

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