分两个问题:
(1)为什么会大跌?
(2)为什么会跌得如此流畅,几乎没有回调?
关于问题(1)美股下跌的根本原因是估值过高,跌幅大是因为离谱的高估。
关于问题(2)跌得如此流畅是原因是因为近些年来迷信“被动投资“造成的扎堆指数ETF,容易产生踩踏,是典型的正反馈过程的一次“反身性”的体现。
最后再谈对全球经济的影响。
首先谈一下美股的估值处于何种水平。关于估值,方法有很多,比较出名的有 Shiller PE
可以看到,在2020年2月底大跌之前,Shiller PE 的估值水平已经超过了1929 年大萧条之前股市狂热的巅峰水平,处于极度盲目乐观的水准。仅次于2000年互联网 .com 泡沫彻底昏头的水平。
虽然短短一周内下跌了10%,使用 Shiller PE 法估算的估值,暴跌后依然处于极度乐观的水平。
我们都知道股票是上市公司股权的票据,它的价值来源于上市公司的资产能源源不断创造出来的利润。如果股票贵,而实际创造的利润少,那么股票的价格是虚高的;如果创造出来的财富是实实在在很多的,而股票不贵,那么股价的价格就是低估的。
巴菲特提供了一个看待股票是否便宜的实用指标,用股市的总市值和GDP做比较。GDP 是国民创造的财富总量,和当年的资本市场的总市值做一个比较,就能知道股票是贵还是便宜了。
Wilshire 5000 Full Cap Price Index(https://fred.stlouisfed.org/series/WILL5000PRFC)
这是一个衡量股票市场总量的指标,除以GDP,我们可以值观感受到,当前的这个比值已经达到了荒诞的1.5 以上,不仅超过了2007年次贷危机时期的1.05,甚至超过了2000年.com bublle 彻底丧失理智的 1.4。
换言之,就资产的价格和产生的利润之比,现在的水平是史无前例的。股票从来没有这么贵过。
无论是用学院派的 Shiller PE 看,还是用巴菲特实战的指标看,美股现在的估值水平,都是史诗级的离谱。
Shiller PE 是计算标普500指数的成分股,2000年.com bubble 离谱的原因主要是因为当时的成分股互联网概念股没利润,是亏损企业,所以会失真。而如今股市的主要成分公司,都还是盈利的上市企业。所以 Shiller PE 在处理2000年 /com bubble 时有点实真。
我个人认为巴菲特的估值方法更加逼近事实一些,也就是说,如今美股估值是离谱的。从这个角度来看,也不难理解为什么巴菲特会囤积破记录的现金,业绩”跑输大盘“。
我们晓得,股票背后上市公司创造利润的速度,不是决定股票价格的唯一因素;估值还要和利率做对比。同样投资100万美元,债券市场的回报和股市要持平,才是合理的。所有的金融证券,归根结底还是用未来现金流折现来定价的。
如果无风险利率是3%,那么投资100万需要22.5年才能回本翻倍,股票的估值在23左右是合理的。如果利率走低的话,那投资债券的效率会不及股票,从而推高股市的估值。故而利率和股市的估值是倒数的关系。
观察美国的利率:
利率自从2008年次贷危机的救市之后,就没有节操两字可言。耶伦做主席的后期,好不容易重新开启了货币正常化操作的开端,还没涨回再上一轮的利率低点,就又扭头向下了。
原因无他,稍微放水放缓后,资本市场就立马躺尸当场。
货币政策正常化,就是个笑话。药不能停,一旦美联储不购买国债,就立马崩盘给你看。
关于央行扩表和国债的关系,参考:
衡量一个经济体创造财富的能力,有多少是靠债务”堆积“出来的假象,我们可以简单使用国债总量除GDP的方式来看个大概:
目前达到了105% 的水平,除了二次世界大战的巅峰时期,美国的国债超过GDP 120%之外,一战和南北战争时期,债务占GDP的比重都没有那么高过,现在可是和平时期。
我们刚刚用了巴菲特的指标,把股市的总市值和GDP做对比,现在已经达到了历史巅峰水平,而这个用作对比的GDP还是靠债务堆出来的呢。
如果没有这些债务堆积,这个市值和GDP的占比,又会到何种骇人听闻的程度呢?
所以还是一句话:药不能停。
嗑药已经磕到纯度和剂量不如上一次,就会休克死亡的地步。也难怪这周美股大跌之后,所有人都一致预期,美联储会继续买国债救市,已经达到了100% 的概率猜想。
逼近0,这个是市场对于未来美联储利率政策的一致看法。
经济结构好转和货币政策正常化,是痴人说梦,有的只是利率压低在压低,债务堆积再堆积,不断通过释放流动性,维持薄如蝉翼的未来。
所以2019新冠病毒只是一个诱因,一个小小的蛋白质刺突,刺穿的是不堪一击的美好幻想。真实情况的不堪,赤裸裸呈现的时候,喊疼是没有用的。
这个是美股会跌的根本原因:就算以债务疯狂堆积的GDP做标尺,股票都高估得离谱。
这个是我对问题(1)的看法。
另外一个夺人眼球的事实是下跌为什么是笔直笔直的?也就是问题(2)
在电邮采访里
Michael Burry 的看法是我很赞同的,这些年来迷信被动投资躺赢的想法,造成的扎堆,和十来年前的CDOs 有异曲同工之妙。
所谓被动投资,起源于一个金融理论,认为择股和择时是没有意义的。因为市场会消化所有有效信息,各种作,不仅毫无意义,甚至是有害的。
比较出名的是“巴菲特赌注”,巴菲特与一些知名的对冲基金经理对赌。他们主动管理的对冲基金,择时和择股的作用都是负的,收益率最后一定低于标普500指数。
这个赌注跨越的时间长度非常长,结果总是巴菲特胜出。也就是基金经历无论如何择时择股,最后的收益不如指数。
于是,指数投资就变得热门。这个理论催生了一个新的投资类别,指数 ETF。也就是一个可以直接在交易所二级市场交易的基金。基金完全不做主观判断,就是单纯跟踪指数。当指数收录新的股票时,就买入该股票。指数把某支股票踢出时,就卖。这种指数 ETF 的收益率接近指数的回报。当然,不可能100%复制,其中的偏差,我们叫 tracking error。
随着指数 ETF 的流行,这个 tracking error 越来越小。指数 ETF 的收益率不断接近指数的回报。
随着这个有效市场理论越发流行,和基金经理们不遗余力总是跑输指数,买入指数 ETF ,不自己主动管理的“被动投资”越来越流行。
现在美股市场上的被动投资的数量已经有超过主动投资的趋势,几万亿美元“躺投”,对个股的研究趋于停滞。反正都不如指数,还操那个心作什么。
那这是不是就是投资的银弹呢?
当然不会那么简单。
这是一个自我实现
当指数投资的成分股,入选了指数后,就会有大量的资金去配置这些股票,从而这些股票的涨幅就更好,而这些成分股的表现好,又造成了指数的表现好,这又会让更多的资金去投资指数ETF而非自己研究投资哪家公司,当 ETF 指数基金的资金规模占绝对优势的时候,被剔除成分股的公司又大量遭到抛售,使得指数的表现的 benchmark 对比下,又更优秀,这又造成被动投资的进一步流行。
这个自我加强的正反馈,会变成一个自我实现的预言。
这和当初用大量的 MBS 堆积起来的房地产泡沫是类似的,因为MBS总是能兑付,造成房地产的杠杆变高,融资余额变高,推升房价上涨,房价上涨使得房贷变成更安全的资产,使得 MBS 更加受到追捧,使得房地产资金的持续进一步流入,让MBS更安全……
这种反馈可以让资产价格非常长时间内偏离基本面,获得不正常的高回报,从而促使社会投资狂热,助长泡沫不断屡创新高。
作为经验动物的人类,甚至会对此产生迷信,房价永不跌,股市牛市来了等等。短时间内的净值幻觉会推送人们的清晰走向更加不理性。
最典型的愚昧言论“你是要暴富还是要正确”。
每当这个言论开始甚嚣尘上的时候,基本是泡沫最癫狂的状态。
然鹅,树毕竟没法涨到天上去。
维持一个泡沫需要的资金量是指数增长的,当满足不了的时候,就会破灭。或者一些非常意外和欧偶然的事件,刺穿这个泡沫。
另外一个和 CDOs 非常类似的情况是加塞。
CDOs 打包了一堆好的和不好的债,只要不是很好的资产,混在大部分“优质”资产里,那么就可以卖出去,只要二级市场有人买,这些东西的真相就暂时不会暴露。
一样的,指数 ETF 里好公司和坏公司的股票,是打包在一起卖的。只要指数被动投资还流行着,那么很不咋滴的股票,也是能卖出去的。
这种加塞行为,在一个癫狂的泡沫里,是没人会去深究的。
能把二级市场价格一次又一次炒高,谁还关心价值?
在美股屡创新高的时间里,巴菲特被年轻的股东批评跑输大盘,囤积大量现金是因为廉颇老矣。
一路上涨的K线是最好的智商粉碎机。
正反馈反过来的时候,会酸爽很多,因为流动性问题。
当股市下跌的时候,etf 指数基金赎回是按照指数抛售所有成分股的,这让所有成分股,无论好坏,一起下跌。而指数的下跌造成进一步的赎回热。
电影院正常散场的时候,几个门就够了,发生火灾的时候,死于踩踏的人会很多。
这个过程逆转过来会猛烈得多,也就是我们现在能看到的景象。
被动指数投资会造成强烈的“同涨同跌”的过程,会加剧单边的波动,减少市场的深度。
也破坏了正常的价值发现的功能。
天上不会掉馅饼,没有一劳永逸的银弹。
当你发现一个不用动脑子,但赚钱特别特别容易的时候,记住,这种享受的感觉,是高消费。
先说结论,美股下跌,疫情只是一个导火索,最主要的原因是美股自身流动性的不足,而这点在目前还未达到临界点(虽然快了),所以危机还未发生,但越来越近了。
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周一,在几乎市场所有投资者的一致预期之中,美联储宣布紧急降息50个基点。市场也立刻闻讯上涨,一度涨超1%,然而……降息的作用只持续了10分钟,之后美股全天下行,最终收盘道琼斯下跌将近3%,又是一天的暴跌。
难道,降息不是好事吗?正常来说是的,但值得注意的是,这次是美联储在议息会议之外,紧急宣布的降息。而当看到历史上这种紧急降息都发生在什么时候,你就会觉得这件事情没有这么简单:
可以看到,这一张图表基本涵盖了近二十年内,所有能数得上名字的危机,如互联网泡沫破灭,次贷危机,911恐怖袭击,以及昨天……
而令人疑惑的是,实际上从疫情本身来说,虽然这次的疫情很可怕,但是从逻辑来讲,这并不是一个应该会对全球股市造成重创的经济事件,这是因为:
1. 本次疫情虽然传染性强,但致死率并不高
2. 人们普遍预期病毒会随着气温的升高而丧失活性,和之前的SARS类似
3. 人们预期全球的央行会推出宽松政策以应对短期的经济损失
从上面几点特征来说,这次应该是一次短期影响大、但对于长期经济基本面影响并不大,且有宽松的货币政策托底的事件。对于股市来说,它的影响是短期的,且在宽松的货币政策托底下,有可能还会利好股市。实际上,这也是春节之后,A股走出超级大反弹行情的逻辑基础。
所以无论从哪个角度来看,这次的疫情,都无法和这几个大名鼎鼎的经济危机相提并论。
而除非,美联储觉得它们已经可以相提并论了。
也许这是因为短期的麻烦,如果不快速解决,会引爆成为长期的大麻烦。而这个大麻烦,在于流动性。
美股这次长达十多年的牛市,主要的动力在于企业的回购。在量化宽松的背景下,企业能够以很低的利率借到钱,而由于经济本身的增长速度比不上股市的增长,企业把这些借到的钱大部分用来回购股票,这样做的好处显而易见:
1) 回购可以减少流通股,从而推高EPS,提高公司盈利能力,推高股价(而这一点,本质上只是数字游戏,不是真正盈利能力的增长)
2) 给股东以现金回报
3) 显示管理层认为公司股价被低估
但这造成一个后果,是公司在市场上的流通股越来越少。举个很简单的例子,苹果公司从2016年至今,由于回购,流通股数已经从2016的53亿股,减少到了44亿股,降幅达到17%。这种现象,在美股各个大型公司的年报中,都可以轻易找到。而通过这种回购,苹果公司在盈利不变的情况下,就可以将自己的EPS盈利水平推高20%,在估值水平不变的情况下,也可以轻易将自己的股价水平推高20%。
这其实也是我们经常疑惑,都认为美股泡沫很严重,但是从PE估值角度,其实整体估值水平虽然偏高,但远没有达到原来科网泡沫时期的水平。这就是因为由于股票的回购,EPS已经不能反应企业真实盈利水平的增长,使得PE这个指标也不能反应目前美股的估值水平了。
流通股数的下降,就会造成市场流动性的下降,更容易在下跌的时候,出现流动性危机,产生突发式的暴跌。而更可怕的是,目前这些流通股中,最多的部分都是在美股的ETF中。如果查阅美国知名大公司的股东名单,基本上都会看到Vanguard和Blackrock两家公司的名字,而这两家基金都代表着美国ETF基金,而这两家加起来的股本基本都占到10%以上,分列除创始人之外的第一、第二大股东。
ETF这种被动型基金的特性是不具有逆周期性,因为它是完全根据公司市值来调仓,在股价上涨时会无脑买入,而在股价下跌时会无脑卖出。
于是,如果出现股价大幅下跌的情况,会出现ETF被动卖出股票,且越跌越卖。试想,当你的第一、第二大股东在疯狂抛售,而市场的流动性已经不足的时候,造成的结果,将是核弹级别的破坏力,你会发现已经没有买盘可以承接这种下跌的力量了。熟悉中国2015年那一波杠杆牛市的朋友,肯定对于这种情况不会陌生。
而别忘了,美股的公司早已经通过借贷,把自己的杠杆率提高到了极限。如我们所熟知的麦当劳公司,目前的资产负债率是117%,客观来说,已经是资不抵债状态。
对于这样的公司来说,是承受不了股价的快速下跌的,哪怕是短期的也不行。
所以说,疫情也许是短期的麻烦,但如果这个短期的麻烦,造成了股市的过度下跌突破了极限的时候,那么这个短期的麻烦就会爆发成了长期的麻烦了,流动性危机造成的无止境的暴跌,公司的破产会接踵而至,且会在极短的时间内以可怕的速度爆发。而这,才是现在美国政府和美联储如此恐慌的原因。
疫情是否会成为压垮股市的最后一根稻草现在还不得而知,这取决于美股是否还会继续暴跌直到达到公司的杠杆已经无以为继,产生崩盘效应。
而有一点可以肯定,现在的位置距离这个临界距离并不远了,否则也不会逼得美联储打乱正常的节奏,连几天都等不了而紧急降息。
所以,这一系列的事件,都不是因为疫情而恐慌那么简单,疫情的背后,是整个美股市场深层次的危机。也许我们能做的,就是尽量降低我们风险资产的持仓,并密切注视着,接下来几周的美国股市,是否会进一步继续暴跌,直到一切无法挽回。
谢邀。27号已经跌到美国国家队之前的护盘点了,这个点比较重要,跌破很多人被套,包括国家队。美国的股市在美国的地位相当于中国楼市在中国地位,重仓美股的不止一般的保险基金,还有美国人的养老保险。如果持续大跌,这些行业估计要倒不少公司,更别说对整个金融系统的影响。
以往美股大跌肯定会引起全球进入衰退,但这次未必。因为贸易全球化破坏和08年的经济危机,导致全球经济还没苏醒,光脚不怕穿着的。何况这次大跌还可能引起特朗普的封闭贸易政策转变。对中国相对其他国家影响就更小了。对外贸易重心已经从美国转向欧盟,而且还有国内大市场做对冲。
你们以为<外国人申请永久居留权征求意见稿>这时候推出来仅仅是时间上的巧合?
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