「中概股企业回归 A 股」实现的可能性有多大？会带来哪些影响？ 第1页

从目前的监管部门的表态，以及比较可靠的传闻来看。

监管部门的对优质新经济企业回归境内市场和A股上市，采取的是分类处理的计划。

第一类是尚未在海外上市、且股权结构、盈利能力符合A股上市条件的新经济企业，

将予以其在上市的“绿色通道”，即不用像普通企业那样在IPO排队，享受“即报既审”优待，

比如近期已经走了绿色通道的富士康。

第二类是已经在海外上市、且股权结构、盈利能力暂时不符合A股上市要求的新经济企业，

将予以其在境内发行CDR（存托凭证）的资格，

比如近期传闻将首批发行CDR的BTAJ等。

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走绿色通道在A股上市，这个比较好理解，这里我们就不在赘述了，只说一点，这种绿色通道的形式，有可能是现行的股票发行核准制向注册制转型的一种过渡手段。

这里主要说一下，大家比较陌生的CDR。

DR是Depository Receipts的简称，学名叫股票存托凭证，

CDR就是中国股票存托凭证，算是一种金融衍生工具。

是指在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证。

最早的DR是由摩根大通在1927设计并推出的，目的是方便美国境内的投资者购买和持有英国股票。此后DR业务在全世界范围内得到了广泛的发展。

通俗来讲，CDR如果正常开展的话，其设计和运作流程是这样的，

先由有资格开展海外业务的银行境外部门，使用美元在美股市场购入中概股正股；

然后将中概股的正股存管在银行指定部门；

然后由银行境内部分，根据其持有的中概股正股数量，发行对应的存托凭证；

每一张存托凭证对应一定份额的中概股正股；

最后由中国境内投资者用人民币购买或交易存托凭证，通过存托凭证间接的持有已经在海外发行的中概股。

最简单的理解，可以将CDR视为一种海淘（代购）+代持的业务。

（另外，从他国先例来看，CDR很可能有分红权，但没有投票权，投票权保留在代持股票的银行手里）

所以，有些媒体将中概股有可能发行CDR解读为中概股回A股上市，是常识性错误。

CDR不是中概股在A股市场发行股票，而是让境内投资者有机会购买到中概股已经发行的美股股票。

很多投资者会有疑问，即为什么不直接开个美股账户去购买和交易中概股，却要通过这么复杂的形式去间接购买和交易中概股。

现实中确实有很多人是这么做的，比如直接去美国开户、或者通过网上美股券商开户；还有一种就是通过美股代理券商（老虎、富途）开户。

拥有这样的美股账户之后，就可以直接购买和交易美股了。

但是要注意一点，上述两种开户并交易美股的方式，对于目前的中国法律法规来说，是非合法渠道，或者可以称之为——不受中国法律法规保护的交易渠道。

目前境内投资者在法律法规允许（被保护）范围内的参与境外市场的方式只有一种，

即购买合格境内机构投资者（QDII）基金份额。

因此，CDR如果推出的话，将会给境内投资者提供多一种的法律法规允许（被保护）的参加境外市场的方式。

另外，如果CDR开展的话，我个人估计，其参与门槛不会太低，可能会参照港股通的门槛要求，比如要求账户内资产不少于50万，需要接受知识普及、投资能力和风险承受能力测试等。

其实目前这次关于开展CDR业务的讨论，已经不是中国境内市场的第一次，而是第三次，

前两次分别发生在1997年和2006年，

1997关于CDR的讨论是由中国移动等港股上市的公司提出，当时处于亚洲金融风暴之后，中国移动牵头发起了发行CDR，让境内资金能够间接购买并交易港股“红筹股”的提议，但是最终被监管部门否决。

其实事后来看，当时是开展CDR业务的一个合理时机，如果当时放行的话，惨遭亚洲金融风暴重挫的“红筹股”将迎来境内资金的支援，境内投资者也将通过这种方式抄底当时的“红筹股”。也不用等到那么多年以后才迎来沪港深市场的互通。

2006关于CDR的讨论是有央行发起的，提出“允许符合条件的优质外国公司在境内发行股票，可以考虑推出可转换股票存托凭证（CDR）。”但是当时没有得到证监会方面的配合，这场讨论一直延续到2010年，上交所也提出过“国际板”的设想，但是由于2010—2013年持续的大熊市，这场讨论无疾而终，被彻底搁置了。

目前这次讨论应该是有关CDR历来最受广泛支持的一次，能够顺利开展的可能性远远大过前两次。

让境内投资者能购买和交易优质的海外上市中概股，对于投资者来说当然是好事。

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但是凡事兴一利，必有一弊，

CDR的开展+新经济行业独角兽上市，会给目前的A股市场造成扩容压力。

因此，无论是CDR的开展，还是“独角兽”的上市，都需要大量资金去承接和认购这些有价证券。

这些资金的来源无非两种，一种是被CDR和独角兽吸引来的增量资金，一种是被CDR和独角兽吸引而脱离出来的存量资金（即卖出此前持有的A股，变现去参与CDR和独角兽的资金）。

而如果CDR和独角兽在短期内发行规模过大，吸引走存量资金的速度过快的话，显然会导致存量股票的估值会受到压力，甚至有可能导致A股指数下挫。

（即图中的A部分过大，快速吸引C部分，导致B部分快速萎缩的情况）

尤其是在A股市场本身现在还有400多家公司正在IPO排队等待上市的情况下，

同时，这些中概股和独角兽往往还有一个共同特征，就是知名度高，估值不低、且部分企业体量巨大，有些独角兽在A股上市的话，估值有可能达到数千亿甚至上万亿，这对目前存量资金不活跃，甚至略有流失的市场现状来说，不是一个容易消化的数字。

一定时间范围内，A股市场能承受的扩容压力是有上限的。

如果IPO堰塞湖排解+CDR+独角兽上市同时进行的话，导致扩容压力超出A股市场承受能力上限的话，是有可能导致A股市场指数下行的话，而这个下行程度太严重的话，会反过来影响堰塞湖排解+CDR+独角兽上市节奏的。

必要时，甚至不得不暂停一切扩容手段让市场休养生息。

提高钢铁产量是好事，但是以“大练钢铁”、“放卫星”的形式去搞，就可能导致灾难性后果。

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另外A股历史上，不乏很多起了高调，但是唱不下去的先例，

这个名单有且不限于港股直通车、国际板、战略新兴板等等，

还有一些开展了，但是后来被迫叫停的尝试，

比如放开涨跌停、T+0、熔断等等。

而且回顾近几年监管部门对中概股的态度，

2014—2015年，欢迎符合A股条件的在海外上市的中概股回归。

2016—2017年，优质企业无论在哪上市，都是对中国经济的有力支持。

2018年，新经济企业独角兽可以走“绿色通道”，支持科技巨头回归境内市场。

这种态度的快速转变，和当时的市场情况有直接关系，但是我也担心一两年时间内，监管部门在态度180度转弯的情况下，是否有时间做好了足够的理论准备和市场承受压力能力的分析和考虑。

毕竟大规模扩容不是请客吃饭，不能凭一时兴起就大干快上。

还有一点值得注意的是，目前的《公司法》和《证券法》中还没有针对CDR的明确法律规定，在相关法律制度尚未完善的情况下，CDR如何开展也是一个巨大的问题。

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CDR+独角兽上市对A股市场的影响总结起来就是两方面，

积极影响，增加了境内投资者参与优质公司的机会，将改变A股市场落后于实体经济的结构，改变过去中概股“盈利在国内，分红在海外”的尴尬情况。

负面影响，CDR+独角兽上市毕竟是一种扩容（即增加股票供应）的形式，对已发行的A股股票会造成估值压力，会对A股市场整体的存量资金造成分流效应。

如何平衡好正负面影响，保证A股市场平稳的前提下，开展好优质企业有价证券在境内发行的工作，是需要监管部门足够能力和智慧的。