一种说法是美元通胀率已经到极限水平，另一种说法是美国急需美元回流美国，不矛盾吗？ 第1页

简单说一下？

因为通胀，所以加息是板上钉钉的事情，就看加息速度了。

一加息，美元给的利息更高，美元自然就会流回银行体系，美元回流。

你觉得矛盾，是没理解回流。

回流不是全世界的美元流入美国，而是市场上流通的美元，流回到银行躺在账上变成不流通的美元。

通胀，就是因为流通的钱太多了，所以通胀才高。

因为通胀高，所以现在需要减少市场上流通的钱。

方法就是让它从市场上流回银行体系内，以保证金的形式存在。

这样，在市场上流通的货币就减少了，通胀得以降低。

另外为什么通胀要加息呢……

可以参考一下70年代的美国大通胀，主要有以下几个因素。

第一个是越南战争。

从1965年开始出兵越南，到1973年正式撤兵，美国一共花了7380亿美元，相当于1968年美国GDP的2.3%[1]。因为战争的巨大消耗，美国的经济开始显现出疲态，与此同时民众的不满情绪也在增加。

战争的直接后果之一就是通胀抬头，尼克松在上台之后尝试过收紧货币政策，但是经济马上掉头向下。为了刺激经济以谋求连任，从1971年开始，老尼开始直接向美联储发布行政命令，各种量化宽松政策随之而来，俗称印钱[8]。

当时的西方发达国家普遍把凯恩斯主义奉为圭臬。凯恩斯主义说了啥呢？大意就是经济不行的时候，政府得顶上去，各种大兴土木，各种花钱刺激经济。政府没钱咋办呢？印钱呗。

所以老尼一看经济不行了，自然就想到了印钱。不过，印钱一时爽，后患多无穷。老尼的量化宽松相当于是打开了潘多拉魔盒，为后来美国的通胀起飞埋下了伏笔。

下图是美国1960年到现在的通货膨胀，可以明显看出从1965年开始，美国的通胀率就开始放飞自我了，一直到1980年达到顶峰，13.55%。到了1983年开始，通胀才开始有所缓和，回到了3%左右。

美国通胀数据

第二个是布雷斯顿森林体系的崩溃。

布雷斯顿体系是啥呢，就是当时的国际货币体系，主要内容就是各国货币和美元挂钩，美元和黄金挂钩，35美元对1盎司黄金，这也是美金叫法的由来。

在布雷斯顿森林体系之前，国际上的国家大多都采用金本位制度发行自己的货币，就是你有多少黄金就发多少货币。但是后来经过一战二战，欧洲已经被打得不成样子，别说黄金了，要啥没啥，拿啥发货币？

于是在二战快要结束的时候，大家齐聚美国的布雷斯顿森林开会，商量怎么解决货币和贸易的问题。

美国自然是当时的主角：一来两次世界大战美国本土都没有受到影响，当时国力最强；二来美国拥有全世界当时75%的黄金储备，还是欧洲最大的债权国[2]。

美国代表提出了以美元为中心的布雷斯顿森林体系，跟各国说，以前你们不是跟黄金挂钩发行货币吗？现在反正你们也没啥黄金，黄金都在我这，你们干脆就跟美元挂钩发行货币，然后我美元跟黄金挂钩不就完了。

各国代表纷纷表示同意，主要也是没辙，人家最厉害，人家还是大债主。

布雷斯顿森林体系看上去跟金本位没啥区别，最终都和黄金挂钩，但是实际上等于把主动权交给了美国。虽然规定了一盎司黄金发行35美元，但是谁也不知道美国有没有超发货币，只不过当时美国国力强盛，也就无所谓了。

但是70年代前后，美国处在冷战的大背景下，又打了一场消耗巨大的越南战争，欧洲各国心里就开始嘀咕，美国到底还行不行了？打仗花这么多钱，它能不印钱吗？它印这么多钱，恐怕黄金早就用完了吧，美元不得贬值么？那我们手里这么多美元不也得贬值么？

最先把心里的小九九付诸行动的就是法国了，当时法国用美元大量换取黄金运回法国，直接把设在伦敦的黄金总库搬空了[4]。前面说了，当时老尼正印钱刺激经济呢，本来黄金就不够，如果大家都学法国那样换黄金那还了得？

于是，1971年8月15日，老尼宣布，以后不能用美元换黄金了，单方面废除了森林体系。

废除了森林体系，美国再印钱就没有什么压力了，其实以前也没什么压力，只不过现在可以大声说出来了：我不装了，我摊牌了，我要毁约。

其他国家虽然恨得牙痒痒，但是也没办法，贸易还得继续进行，美元还得继续用。于是，在1971年12月，各国代表又坐在一起，签订了《史密森协定》。

这个协定就相当于一个森林体系的修订版，只不过允许美元贬值了，以前是35美元换一盎司黄金，现在是38美元换一盎司。

当然，新的协议并未阻止美国的糟糕国际收支状况，大家对美元的信心也进一步动摇。到1973年，全球主要经济体都与美元脱钩，转向浮动汇率，美元再次贬值，布雷斯顿森林体系彻底崩溃[3]。

在此之后，美元对黄金的贬值就彻底放飞了，如下图。

来源：广发证券[3]

第三个是苏联。

1972年，苏联遭遇自然灾害，粮食欠收。为了防止粮荒，苏联开始动用国家力量全球收购粮食。苏联四处买粮食，粮价自然面临上涨压力。为了稳住粮价，苏联外交部对外宣称，1972年苏联将迎来超级大丰收。

而说来也可笑，美国自己的情报机构通过卫星图像分析，发现苏联粮食产区导出都是“金灿灿的麦田”，也从侧面证实了苏联外交部的说辞。

这就坑了美国自己的粮商，他们一听说苏联要大丰收，也就急于抛售自己手里的囤粮，苏联正好借机大量低价收购粮食达3000万吨。而苏联的大量采买也导致了美国的粮价上升，其中肉类上升36%以上，粮价上涨50%[5]。

下图是美国粮食通胀情况，到1973年（红框部分）达到了顶峰，一直到80年代后才开始逐渐稳定下来。

来源：美国就业数据统计局

最后，就是石油危机了。

1973年10月，第四次中东战争爆发，石油输出国组织（OPEC）为了打击以色列及其支持者，宣布石油禁运，欧美国家油价应声上涨。这就是第一次石油危机，也成为了压死骆驼的最后一根稻草。

来源：广发证券[3]

当然骆驼还没缓过劲儿来，又一根稻草压上去了。1978年底的伊朗革命以及其后的两伊战争，将油价又抬升了一个高度，史称第二次石油危机。

这一波又一波的石油危机也直接把美国经济推向了长期智障，哦不，滞胀。

滞胀的全称就是停滞性通货膨胀。普通的通胀大家都知道，就是钱多货少，钱不值钱了，体现方式就是物价上涨。温和的通胀是有利于经济发展的，而经济发展，人们的收入增加，自然能够覆盖通胀所造成的涨价。

但是如果长期恶性通胀，就会重创经济，进而造成滞胀。商人一看，我辛辛苦苦生产，卖货的收入还赶不上原材料的涨价，索性也就不生产了；银行一看，通胀这么严重，我今天借给你100块，明天你还我100块的时候，购买力可能只有80，那我也索性不借钱了。

在这种情况之下，印钱是刺激不了经济的，只会加剧通胀。但是前面说过，大家都把凯恩斯主义当成法宝，疯狂印钱，已经有了路径依赖，不印不行。

从越南战争开始，美国政府走上了量化宽松，开始印钱。之后布雷斯顿森林体系开始扛不住了，崩溃了。而崩溃之后，美国反而没有心理压力了，继续印钱。持续的量化宽松也从侧面推高了美国股市，而漂亮50作为其中翘楚，自然更受关注。

不过好景不长，本来就有通胀，再加上苏联趁火打劫，推高了粮价，让通胀更加严重的同时，也把美国经济带到了悬崖边上。而中东战争引发的石油价格暴涨，就直接把美国推下了悬崖。此前备受关注的漂亮50，自然也随着整体经济一起跌入谷底。

等到1979年美联储主席沃克尔上台的时候，通胀已经快接近15%了。大家可以想一下，物价一年涨15%是什么感觉。

美国通胀数据

老沃上台之后一看，这么搞下去可不行，通胀再这样下去，美国就变成美内瑞拉了，于是老沃决定收紧货币政策，并且表示美联储要保持独立性。言外之意就是总统想刺激经济去想其他办法，不要找我印钱，再印下去大家都得玩完。

老沃这么一搞，再加上当时正好是第二次石油危机，于是美股又不行了……标普500指数甚至低过1973年的最低点。

标普500指数

不过很快，随着货币政策的收紧，通胀就被控制住了。再加上政府当时推出的一系列激发企业活力的政策，美国才算是重新回到了正轨上来，股市也才开始慢慢有起色。

而这个时候，距离1973年的大跌，已经过去十年了，老张头发都白了，那100块钱才回本。

1973年的时候，漂亮50的pe中位数是43倍，在1973年的大跌中迅速跌到了15倍，之后又继续下跌到底部的9倍。

来源：天风证券[6]

其中的明星选手麦当劳，当时的估值达到了85倍。在1973年的大跌中，麦当劳的估值下降到50多倍，到了1980年的时候，PE跌到了10倍左右。

来源：天风证券[6]

不过，当时给麦当劳这么高的估值也并非没有原因，主要是因为麦当劳太猛了。如下图，1969-1973年的增速在40%以上，1973-1983年的增速都在15%以上。

来源：天风证券[6]

这个增速放到今天，估值可能早就100多了。比如今天的医药股和电动车等，很多企业的增速可能未必赶得上麦当劳，但是估值都是三位数。这也是为什么人们在A股抱团股大跌之际，普遍担忧70年代情景重现的原因。

那么到底会不会重现呢？

要分两方面讲，一方面是会不会跌，另一方面是跌多久。

会不会跌主要取决于估值高低，这个的可能性是存在的，毕竟跌过一轮之后，很多股票的估值还很高。

至于跌多久，应该不会像70年代一样，持续十年。之所以漂亮50会沉沦十年之久，主要是因为当时的恶性通胀持续了十年。

70年代的时候，美国刚刚摆脱金本位，尝试自己主导世界货币体系，印钱方面还没有什么经验，所以很长一段时间都在瞎印，赶巧碰上石油危机，所以通胀一发不可收拾。

而如今，以美元为主导的世界货币体系已经比较成熟，美联储有充足的经验和工具来控制本国通胀。况且，美联储的两大长期目标就是充分就业和控制通胀。

至于能源方面，页岩油的发现让美国不再依赖中东，2014年以后，美国完全具备自给自足的条件，即便发生石油危机也不会造成之前的影响了[7]。

但是，美元这么印钱，肯定会反应到价格上，再加上各国疫情恢复之后带来的需求增长，大宗商品和原油价格都在上涨，反而会给其他国家造成输入性通胀。中国作为原材料进口大国，肯定也会受到影响。不过因为我们同时也是原材料生产制造和出口大国，所以整体影响应该不大。

所以，目前这个阶段，即便经济上出现一些波动，也不会像70年代那样十年恶性通胀。有了经济基本面的支撑，低估的时间肯定不会那么久。尤其是现在通过港股通，国际资本可以直接北上买入A股优质资产。

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