为何美国使用了四年的量化宽松，但是通货膨胀率还可以维持那么低？ 第1页

凑热闹来了。先说一句，不是"维持"那么低，是真心上不去 ~

老规矩，首先咱把问题屡顺了。这里谈的通货膨胀率应该是指去除了能源与食品的核心通货膨胀（美国那边儿core CPI），放到欧洲，一般用HICP再除去能源和食品（下图可以看出来，HICP这些年死都不抬头）。

然后回答问题。

我直接放个图吧，简单易懂，没那么复杂。图画的有点儿草，凑否看，重在体会精神：

简单来说，极低利率或QE如果是活在经济学家理想的爱丽丝模型世界的话，应该还是有那么一点儿希望把经济盘活，把通胀拉起的。无论是美联储或欧洲央行，今儿拍脑袋定个巨低的政策利率，然后坐等风生水起：通过价格型利率传导机制从政策利率，影响货币市场利率，最终传导到商业银行层面 -> 商业银行靠着自身这些年摸爬滚打混出来的利率转嫁能力（interest rate pass-through），把资金以不同价格提供给实体经济（企业或个人）。说了这么些，其实就是上图左边儿那个传导走廊，即直接传导渠道（利率渠道）。这里说央行定个巨低的利率，其实就代表着廉价的资金成本，理论上资金便宜了，人们应该到处借钱找投资，土豪遍地，经济腾飞指日可待，顺理成章的通货膨胀就上去了。到这儿我们都能理解~

然而，剩下的才是重点：美国（包括欧洲）搞了这么多年的QE，怎么通货膨胀率就是那么顽固？甚至有些经济学家已经提出QE会导致通缩了？

要想通这部分，我们就需要上图右边儿的间接传导渠道了，秘密都在这儿，走起：

算上这张图，整个货币政策传导渠道就完整了。

咱们不要忘了，当初央行为什么要宽松，是因为经济不好：07和08年闹了这么一场金融危机，欧洲随后又来了个主权债务危机。因此，货币政策的大环境从那个时候就已经定调儿了，简单来说就是信贷供应的收紧以及信贷需求的萎缩。

基于上图，信贷渠道下（配合风险承受渠道）：

• 银行信贷渠道：银行经历了08年的金融危机，强化资本和流动性是重中之重（也因此纯粹的信贷供应变弱了），更别提还要处理危机遗留的坏账，应对越来越变态的监管和罚款，以及烂爆的宏观经济环境，有点儿正常逻辑的银行都会开始惜贷。欧洲这些年，甚至出现了很明显的银行脱媒效应（bank disintermediation），也就是说很多大型企业，比如西门子或戴姆勒都自己去资本市场发债，银行的贷款占比逐年降低，间接融资愣是给扭成了直接融资；
• 资产负债表渠道：也就是实体企业或老百姓的资产负债表，危机前积攒了这么些年，也是个个高负债高杠杆，需要一定的时间来恢复（去杠杆），也因此信贷方面的需求普遍偏弱。

所以说，信贷供给和需求的基础都这么薄弱，经济复苏的慢，如果通货膨胀率还狂飙，那肯定是统计局的锅。这种情况下，我们一般会说，央行的货币政策传导机制被"废"了（impaired，见图二红色的箭头）。

当然了，除了这套相对正规的解释，还有一些重要的观点值得参考：

• 在经济前景阴云密布的情况下（uncertainty），大型银行往往不会乖乖的放贷，老实地促进经济增长。很多银行（欧美的都算上）投机倒把的很多，看看一些银行的营收情况，传统息差业务占比是多少，交易类业务呢？当然，公平来说，危机那一两年息差业务占比还是较高的，因为trading类收入基本88了~ 总的来说，这种情况理论上最终会导致通缩，而不是通胀。
• 有些答案也提到了，这是个全球化的时代，美联储的QE衍生出来的钞票不会乖乖的留在美国，低息环境下，资本的逐利性比以往更加粗暴直接：新兴市场收益率高，走起~ 别说美国了，哪怕传统保守的德国也有这种现象，什么都不涨，就房价涨，答案后我会发个图来说明为什么。
• 第三，央行放大招搞QE，本来是想告诉大家，别怕，央行出手了，手稳。但是这没完啊，既然你放了QE，就要明确的告诉大家在不久的将来经济肯定会回升，通货膨胀也会上去。毕竟，谁都不喜欢不确定性，尤其是资本市场和金融机构。然而，如果QE拖的时间太长，那就等于间接告诉大家，不好意思，我们央行自己也懵逼了，之后经济回不回升别问我，找算命的去 -> 这种信号等于就是说，社会经济活动没有达到预期效果，而这种信号恰恰不是央行希望传递给市场的。

所以说，要想把通货膨胀调回到2%左右这个区间（为什么2%，请参看我之前的知乎回答：为什么美联储要设置 2% 通胀目标？零通胀不好吗？），坐等QE来make it happen，基本上就跟用眼睛死盯着1元硬币让它瞬移一样（说的略有极端，请体会精神）。

当然，别说现在这个QE了，17年前互联网泡沫和911后的那个长时期的低利率环境，已经有不少学者指出，要想搞QE，一定要选对时间点（触发）和区间（政策维持时间），在适当的时候抬升利率，这才是给市场的明确且正面的利好信号，手起刀落，干脆。

然而，谁都会做事后诸葛亮，真让这帮学者去央行指点个江山，估计一样懵逼。毕竟，政策的事儿没有单纯的。

最后，放上德国那个证明（不同资产收益率比较）：

欧央行QE这些年，德国别的没怎么涨，房价涨的贼快（上图深蓝色是新房租房收益率，浅蓝色是二手房，黄色是德国DAX公司股息收益率，红色是10年期德国国债收益率）。图画的挺清楚了，不解释了。就注意一点，这里的收益率求得是个稳（对于固定收益投资者，比如保险公司等），尤其是在低息环境下，具体讨论可见评论区。