如何看待 1 月 28 日美股游戏驿站 GME 被 Robinhood 等券商禁止买入，导致股价狂泻？ 第2页

这种多头轧空头，然后限制多头买入的事，在美国已经不是第一发生了。

上世纪七八十年代的亨特家族就联手沙特，做庄白银炒高价格。

为了打击亨特，先是用提高保证金的方式，之后看到白银价格下不来，于是禁止建立新的白银期货合约，只允许旧合约的平仓。

玩不过，就修改规则，这就是他们老手段

好家伙，这不比博人传燃！

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最后一次更新，更新前对很多吃瓜兴致被我打断的网友表示道歉。说我收钱给机构洗地的，其实我很无辜，机构们都是一毛不拔的主，我的打赏功能开这么久也就￥6进账。

金融时报今天的报道：

the National Securities Clearing Corporation, an equities clearing house, had requested margin deposits of about $3bn at 3am Pacific time on Thursday. He described that amount as “an order of magnitude more than what it typically is”. Later, the NSCC reduced the demand to $700m

意思是说周四NSCC向robinhood要了30亿的保证金，robinhood给不出，NSCC最后同意减到7亿。其实还有一些细节没有透露，一般ccp同意减免保证金是有一些风险控制的附加条件的，就包括控制交易量以控制rh在nscc的风险头寸。

另外再加一个有趣的逸闻，当年把雷曼兄弟逼死的机构里就包括中央清算所，因为雷曼大量利用repo做他的短期资金来源，而repo的交易是通过一个叫FICC的清算所清算的，FICC当年向雷曼追加保证金的量和这次NSCC向robinhood追加的是一个量级的。当然雷曼的体量大很多，FICC的追加保证金也只是压死他的众多稻草之一。

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既然还是有很多人质疑为什么只有多头散户被禁，只有GME等几只股票被禁，以及全现金非保证金账户交易也被禁，那我就展开解释一下。

例子：散户通过Robinhood向摩根买了GME和苹果的股票，这些净头寸通过NSCC这个中央清算所清算。RH和摩根都需要向NSCC缴纳保证金，这个保证金和散户交给Robinhood的保证金是不同的。NSCC保证金的计算由GME和苹果的交易金额和这两只股票的波动率决定。在此基础上，NSCC还可以以头寸风险过大为由，追加更多的保证金要求。

为何只有GME等几只股票被禁

回到我的主要观点，交易被禁是因为对RH而言，额外交易带来的保证金增加太高，是自己无法支付给NSCC的。注意这里的额外交易是指GME等突然波动变大的股票的额外交易，保证金的计算是股票历史波动决定的，在周四时，GME等股票的波动（期权Implied Vol达到400%）使得针对GME计算的保证金急剧增加。但是针对苹果等其他股票的保证金并没有太大变动，因为苹果等其他股票的波动没有太大变化（期权Implied Vol 30%左右），所以没必要针对苹果的交易进行限制。

同时NSCC对集中头寸也有顾虑，对RH而言，最近GME等股票的交易可能占他总交易的50%以上，所以会受到额外的关注。造成的后果是，散户在RH交易100美元的GME，RH要向NSCC缴纳超过100美元的保证金。而散户在RH交易100美元的苹果，RH只要向NSCC缴纳5美元的保证金。（这里简化了计算，因为保证金的计算还要考虑股票间相关性等因素）

当然有很多分股（Penny Stock）的波动率有可能达到GME最近的水平，但是没有被禁交易，是因为这些Penny stock的交易量一般很小，而且一般客户有买有卖，需要到NSCC清算的数额有限。但是这些Penny stock在NSCC那计算的保证金是很高的，一般也是50%以上，也就是说散户在RH交易100美元的Penny Stock净头寸，RH要向NSCC缴纳50美元的保证金。

这周仅仅GME的交易量就使RH缴纳的保证金增加量就很高，这也是为什么RH要急着再融10亿美元。

为何全现金非保证金账户交易也被禁

对于中央清算所（CCP）来说，交易是由现金账户产生的还是由保证金账户产生是没有区别的，对CCP而言风险是一样的。他的风险在于T+2的结算机制，如果散户通过RH和摩根在今天做了一笔交易，但是RH在后天结算前突然倒闭，CCP自己得介入保障散户和摩根的交易成功结算，不论这个散户是用现金账户交易还是用保证金账户交易的。

所以结果是，就算散户在RH用现金账户交易了100美元的GME，RH还是得缴给NSCC超过100美元的保证金。所以在禁止交易上，现金账户和保证金账户是被一视同仁的。

为何只有多头散户被禁

其实正确的问法应该是为啥只有Robinhood等一些券商禁了。而且就算是在RH这些券商，也不是只有多头被禁，而是建仓被禁，意思是空头建仓也被禁了。在这点上RH并没有拉偏架。

这次被禁大多是散户的结果是偶然的，不是华尔街联合起来针对散户，是因为散户刚好大多在RH这些独立券商交易，而这些独立券商恰恰是资本比较薄弱，禁不起突增的CCP保证金。而且正因为资本薄弱，RH在交易量突增时，倒闭风险也更大，CCP为了保护这种倒闭风险，对RH的交易量突增也是有惩罚的，表现在保证金要求会比基于基本公式计算出来的更大。

摩根这些的机构因为GME的交易而增加的CCP保证金总量其实应该比RH要多。但是摩根等机构可以轻易融到这些资本。这也是为什么如果你是一个在摩根开户的散户，交易并没有被禁。只是保证金被提高了。同样的如果你是在Interactive Broker开户的一个机构投资者，和那些散户一样，你的交易是被禁的。

在网上看到了很多的传言，有说是Citadel让Robinhood限制游戏驿站的交易，也有说白宫直接对Robinhood施压。但事情的真相是：给Robinhood以及其他券商压力的是一群你可能从来没有听过的机构，叫做中央清算所（Central Clearing House）,一个叫NSCC（National Securities Clearing Corporation），一个叫OCC（Option Clearing Corporation）。

如果你不想了解中央清算所是什么，可以简单的把他看成是Robinhood这类券商的券商，也就是说Robinhood在NSCC和OCC都是有保证金账户的，随着游戏驿站在内的一些股票交易量和波动成倍增加，Robinhood要向NSCC和OCC提交更多的保证金。换句话说Robinhood就像自己的散户用户一样被要求追缴保证金（margin call）了，数额有多少呢？我无法透露，但是可以通过以下的新闻略知一二：

“The firm, according to one of the people, has tapped at least several hundred million dollars, a significant amount of money for a firm that was valued at about $12 billion a few months ago. Robinhood’s lenders include JPMorgan Chase & Co. and Goldman Sachs Group Inc., according todatacompiled by Bloomberg.”

意思是Robinhood向他的银行提取了好几亿美元的贷款。所以，Robinhood的措施不是想保护机构空头，而是为了保自己的命，如果不再限制交易，自己会被追缴保证金（margin call）拖死。

这也是Robinhood官方自己给出的原因

“Amid this week’s extraordinary circumstances in the market, we made a tough decision today to temporarily limit buying for certain securities. As a brokerage firm, we have many financial requirements, including SEC net capital obligations and clearinghouse deposits. Some of these requirements fluctuate based on volatility in the markets and can be substantial in the current environment. These requirements exist to protect investors and the markets and we take our responsibilities to comply with them seriously, including through the measures we have taken today.”

当然这一切都没有“券商联合华尔街机构搞垮散户”听上去这么戏剧化，也没法体现出wallstreetbet代表民意抗击富人的英雄壮举。所以大概率不会出现在The Big Squeeze的剧本里：）

如果只是想吃瓜，以上是我的回答，下面会展开介绍一下什么是中央清算所，以及中央清算所怎样向这些券商收保证金。

什么是中央清算

先出一个数学题，一个市场如果有n的人交易，那么会有多少对清算呢？答案是n*(n-1)/2。引入中央清算（CCP）就是为了把清算量缩减到n。假设Robinhood从高盛那买了100股游戏驿站的股票，在CCP的参与中，交易变成了Robinhood从CCP买100股游戏驿站，同时CCP从高盛买100股游戏驿站。引入这样的机理后，所有的市场交易者都只和CCP清算。

除了可以减少清算，CCP也可以降低交易对手风险(Counterparty Risk)，增加市场流动性。因为在某个市场参与者倒闭的情况下，CCP是有责任代替倒闭着完成交易的。这也就是为什么在08年金融危机后，金融监管改革的一个方向之一就是把交易向中央清算转移。

中央清算怎样收保证金

既然CCP要负责在有交易者倒闭时完成交易，那他就需要向所有交易者征收保证金，以防止交易损失把自己拖垮。保证金的计算是和交易的量和股票的波动正比。再用上边的例子，Robinhood和高盛的交易变成了买1万股游戏驿站，同时游戏驿站的市场波动大大增加，那么CCP向Robinhood征收的保证金就会大幅增加。也就出现了Margin Call。

一个有趣是现象是如果你用的是摩根，瑞银之类的操作平台，那么今天的交易限制不是很大。因为这些交易商背后依靠的是资金雄厚的大银行，就算被追加保证金了也付得起。但是Robinhood是一个资本薄弱的公司，原本资本薄弱的公司在CCP那就因为自己的倒闭风险大，要交更多的保证金，突然一个好几亿的保证金追加也可以轻易压倒他。所以，Robinhood有几条路可以走：1. 提高向自己用户征收的保证金，来付给CCP。2. 限制交易，让付给CCP的保证金减少。3. 为了广大散户做活雷锋，不做任何交易限制，自己扛下所有的追加保证金

你觉得Robinhood会走那条路呢？

说一说评论里提到的质疑：

1. 散户在Robinhood全现金买游戏驿站股票是不需要向Robinhood交保证金，但是Robinhood会因为这个增加的交易量，被CCP要求交额外的保证金。
   
   感谢 @罗捷 的评论，国内的清算和美国的清算机制不一样，所以似乎国内的券商是不需要在CCP交保证金的。
2. 一般情况下，散户们在robinhood交易时会有买有卖，需要到CCP去清算的净头寸不至于太大。但是最近几天散户在Robinhood对GME，AMC这些股票的交易绝大部分是多头，所以净头寸依然很大。
3. 为啥AAPL这些其他股票不会被限制？问这个问题的，自己去算算用过去几天价格算出来的GME的VaR是多少，再和AAPL这些股票的VaR比一下，你说为啥呢？还有有些保证金的计算里会加入concentration surcharge，请先补下课再来质疑。
4. 还有人质疑为啥只限制散户交易，不限制空头的机构交易。其实是有限制的，周二时空头的Melvin Capital被迫平仓就是被他的券商追缴保证金（Margin Call）造成的，只不过对冲基金的券商叫Prime Broker，可以理解为为VIP服务的券商。Melvin同时被Mark-to-market和高波动带来的高VaR双重打击，所以Citadel和Point72补给他的27.5亿美元很快被耗尽，最终不得不被他的Prime Broker强行平仓。这在本质上和某些券商增加散户的保证金是一样的，是我上边所说的第一条路。
   那有没有Prime Broker对对冲基金实施第二条路的呢？答案当然也是有的。我的同事，在德意志银行的Prime Broker经历过被称为轧空之母的大众汽车轧空，德意志银行当时就把所有对冲基金客户在大众汽车的交易关掉了。
   
   总而言之，如果你了解这个系统就会发现这都是正常的风险控制的手段，没有这么多的阴谋论。

更新一下，robinhood在融了10亿美元之后又开放交易了。不过如果交易量再激增，波动率持续走高，这10个亿不一定够缴保证金的。Melvin之前还融了25个亿，还是不够一天的。比Melvin略好的是，robinhood要追缴的保证金里mark to market部分不用自己担负。

对我上面引用的彭博和Robinhood官方解释不接受的，再来一份金融时报的报道，当然你也可以当成是Fake News，继续选择不相信。

Anthony Denier, chief executive of Webull, another company that was forced to restrict trading in some shares, said in an interview with Yahoo Finance that its clearing firm “simply could not afford” the cost of entering into new trades.

“This has nothing to do with a decision or some sort of closed, cigar smoke filled room of Wall Street firms getting together to the dismay of the retail trader,” he said.

再来更新一下，Robinhood自己的官方解释

To put it in perspective, this week alone, our clearinghouse-mandated deposit requirements related to equities increased ten-fold. And that’s what led us to put temporary buying restrictions in place on a small number of securities that the clearinghouses had raised their deposit requirements on.

之后应该还会有更多细节内容透露出来，因为听证会已经预定了。我的预感是NSCC，OCC这些机构也会被传召，而且他们对Robinhood的margin call内容，包括具体数额也会透露。到是时大家应该会有进一步了解，Robinhood在周四其实差点流动性不足嗝屁了。

说不上狂泻。总体还是狂涨。

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